很多人一直都说,美元是生息资产,因为美元可以购买美国国债,获取无风险收益率,所以就是“生息资产”。
相比之下,黄金则是不生息资产,因为你拿着黄金,没有人会给你利息,它只能静静地躺在角落里吃灰。
这种看法是错误的。
其实,就像美元现金一样,只要你愿意把自己的黄金借出去,还是可以产生利息的。市场上有个黄金租借利率(Gold Lease Rate,GLR),还有个黄金远期利率(Gold Forward Offered Rate,GOFO),这基本就代表了黄金的利息情况。
黄金租赁利率的产生,来源于布雷顿森林体系倒台后的西方央行。
1976年的牙买加协议之后,黄金被以美国为首的国际社会给彻底地“非货币化”,但当时的西方各国央行,都还存储有大量的黄金。
眼看着这么多的“非货币化的黄金”在金库中“吃灰”还要花保管费,央行们觉得,这也太亏了。
于是从1980年代末开始,西方各国央行,开始逐渐将实物黄金租借给储金银行,而就像从央行借入信用货币一样,商业银行也为此支付一点点利息给央行——这个利息很低,远低于同期的国债收益率,毕竟黄金的借入借出比较麻烦。
注意,每一笔黄金租赁业务到期之后,商业银行需要将实物黄金还给央行,不能拿信用货币还回来——信用货币都是央行自己印的,缺你这点儿么?
随着IT技术在传统金融交易中的应用,到1990年代,Comex黄金期货交易能做到24小时高效运行。因为嵌入了杠杆交易,Comex的交易规模和流动性大大增强,很快其影响力就开始比肩乃至超越伦敦的黄金现货市场。
不过,不同到期时间的黄金期货合约,价格并不一样,远期的黄金期货合约的价格通常更贵,这被称为期货的“升水”。
持续性期货升水和黄金期货交易规模上升,很快被各大商业银行发现。拥有储金能力的他们,开始买入近期的黄金期货,卖出远期的黄金期货,赚取无风险套利收益。
套利的收益,还是太低。
为了进一步赚取利润,西方商业银行开始大量地从央行以极低成本借入黄金,直接抛售到黄金期货市场。把黄金的价格打压下来之后,再低价买入,然后归还给央行——或者,商业银行再把这些黄金借给金矿生产商当作融资,让他们交付给消费者,或者在市场上抛售,用以后生产出来的黄金偿还。
直到现在,大型国际商业银行一直都是Comex黄金市场最主要的空头(金矿商的空头规模都无法与之相比)。打压黄金价格,让公众更信任美元及其他信用货币,这正是以美联储为首的西方央行想要的结果。
随着租赁业务的发展,再加上黄金很长一段时间价格低迷,于是,一些金矿公司、大型首饰制造商等,也纷纷加入黄金租赁业务——要么租出自己的黄金,要么租用商业银行从央行借出来的黄金,由此形成了一个庞大的黄金租赁产业链。
除租赁利率之外,黄金还有另外一个利率,就是远期合约利率(Gold Forward Offered Rate,GOFO)。
远期合约(Forward Contract)与期货合约(Future Contract)的主要区别,就在于远期合约是非标准化合约,来源于双方的约定,是柜台交易而不是标准化的交易所交易,而且通常为互换合约,不带杠杆。但是,因为远期合约的交易量通常很大,因此具有显著的指示意义。
所谓的GOFO,就是大型金融机构约定的远期黄金合约价格,相比当前黄金现货价格的升水,折合成年化的利率。
从借出黄金的一端来看, GOFO是一笔黄金美元的互换操作。可以理解为借入美元、同时借出黄金的黄金抵押融资——如果把黄金看作一种货币(比如欧元),黄金价格相当于汇率,GOFO的操作,相当于借入美元现金而借出欧元现金,可以得到美元无风险收益,同时丧失欧元的无风险收益(对黄金而言是租借利率)。
全球市场权威的GOFO,由位于伦敦的全球黄金现货交易最大平台LBMA(London Bullion Market Association,伦敦金银协会)每日公布。
从GOFO的产生方式来看,由8家储金银行(包括加拿大丰业、巴克莱、德意志、美国汇丰银行伦敦分行、高盛、摩根大通、法国兴业和瑞士银行)各自从自己的黄金业务中得到GOFO,然后上报给LBMA,去除最高值和最低值,另外6家储金银行的数据进行平均。
这样一来,不考虑买、卖价差值和手续费等成本,理论上,存在如下公式:
黄金租赁利率(GLR)= 美元LIBOR -黄金远期利率(GOFO)
LIBOR,就是伦敦银行同业拆借利率(London Inter Bank Offered Rate),包括美元、欧元、英镑等国际货币的同业拆借利率,这代表大型国际银行愿意向其他大型国际银行借贷时所支付的利率。具体到美元的LIBOR,是国际上非美国银行进行美元交易时的依据,我们可以理解为国际美元的基准利率,也就是美元的基准收益。
长期以来,美元的LIBOR,是全球商业贷款、抵押、发行美元债务利率的基准,相比之下,美联储的“基准利率”,则只是美联储向美国国内商业银行提供美元的基准利率。
GLR是商业银行租借黄金的利率,而GOFO丧失租赁收益,同时得到美元收益的交易,两者相加,抵消了黄金借入借出收益,可不就是美元的国际基准利率么?
另外一个角度理解,因为黄金租赁业务必须以黄金来归还,所以GLR可理解为黄金充当货币的绝对收益,或者叫真实利率。
可惜的是,与GOFO和LIBOR不同,市场上并不存在一个统一的交易出来的GLR。
因为,除了少数非常透明的央行(英格兰银行、瑞士银行和澳大利亚联储)之外,绝大多数央行出借黄金,通常并不公布其黄金租借交易的规模和租赁利率,所以,我们知道的GLR,一般都是通过LIBOR和GOFO数据计算出来的“理论利率”。
根据同期的LIBOR和GOFO,计算出来1989-2014年的1年期GLR变动如下。
就在2014年,随着LIBOR操纵案的爆发,以及传统的黄金、白银定价体系因遭到操纵指责而被废弃(我个人认为,金银价格2014年之前确实被储金银行操纵了),LBMA主席宣布,严厉的新监管制度令其运营成本难以承受,该机构将停止提供GOFO数据服务。
不过,还是有一些机构在统计GOFO,只是不再像LBMA公布的数据那么权威。
根据GFMS(黄金矿业服务公司)的统计,1999年是全球央行黄金出借量的最高年份,其租借量达到了4700吨黄金,此后一直在下降。根据荷兰一家贵金属咨询机构的估计,央行的黄金租赁业务在2000年才是最高峰,租赁黄金数量高达5000吨黄金,此后随着租赁利率的降低,租赁规模迅速下降,2007年是3000吨,2010年只有2000吨……
正是因为央行庞大的出借规模,导致1990-2000年之间的Comex黄金市场上,一直存在着黄金的巨大卖压,这导致了黄金的价格持续低迷。2000年以后,随着央行黄金租赁规模的迅速下降以及央行购金活动的兴起,黄金价格开启了其长达11年的牛市。
尽管GLR与黄金价格波动有一定关系,但绝大多数时候,GLR变动对金价的指示意义不大。
因为,相比各国央行所拥有的黄金储量,黄金现货市场和期货市场的盘子并不大,无论黄金现货市场供不应求导致价格上涨,或是供大于求导致价格下跌,都与黄金租赁市场关系不大。黄金租赁市场的GLR,关键在于央行出借黄金的意愿和美元基准利率的变化。
流动性危机爆发的时候,有时候市场更信任美元现金,有时候会更信任黄金,再加上美联储对美元利率的操纵,甚至搞零利率,这会导致计算出来的租赁利率,发生奇怪的变化。
2008年就出现过这种奇怪的情况:雷曼兄弟刚倒闭的时候,因为流动性危机,LIBOR暴涨,黄金价格暴涨,同时大家怀疑美元信用,追求黄金现货,结果导致黄金现货比远期价格高,GOFO变成负值,GLR在那几天里价格飙升。
然而,在美联储推出零利率和QE政策、同时美国财政部出台7000亿美元的救市计划之后,美元流动性危机暂时解除,LIBOR随之暴跌,GOFO也恢复正值,此时1个月和3个月期限的GLR,变成了奇怪而罕见的负值。
这意味着,理论上说,这个时候商业银行找央行借入黄金,央行反而要给商业银行付钱,在这种理论租赁利率为负的情况下,商业银行当然一拥而上大肆卖空黄金,将黄金从原来暴涨之后的900美元/盎司以上,打压到了700美元/盎司以下。
所以,关于黄金租赁利率,可以合理推断:
如果GLR由正转负,理论上意味着借入黄金的成本变成了负值,商业银行会大量借入黄金卖出,黄金价格上涨可能到达顶点。在经历一段时间的价格下跌之后,黄金价格会到达一个非常低的位置,随后理论上的GLR会逐渐由负转正,这很可能成为黄金再次上涨的起点。
2020年3月底,美联储将美国美元的基准利率降低到了0-0.25%,但国际美元的LIBOR,却始终维持在1%以上。
以6个月期限的美元LIBOR为例,其直到2020年6月份才降低至0.5%以下。在这一阶段,因为大家对黄金现货的追逐,现货相对期货更贵,GOFO变成负值,GLR大涨,黄金价格的表现是缓慢上涨,从1600美元/盎司左右上涨至1700美元/盎司左右。
在接下来2个月里,随着LIBOR逐步下降,GOFO变为正值,GLR也随之下降,但Comex黄金的价格却开始飙升,一路涨至最高接近2100美元/盎司。
下图中的黄线(右轴,美元/盎司)是黄金价格,而蓝线(左轴,%)则是6个月期限的美元LIBOR变化情况。
然而,从2020年9月份开始,随着LIBOR价格大幅下降,GLR开始变为负值,黄金开始步入下跌通道,并一直下跌至2021年3月底。在最近半年时间里,6个月期限的美元LIBOR 基本维持在0.2-0.3%的样子,但黄金的6个月GOFO,却基本都在0.3%以上。
下图是近期6个月GOFO,红线为借出要求利率,蓝线为报价利率。
按照GLR= LIBOR – GOFO Rate的公式计算可知:
6个月期限的黄金租赁利率,已经持续负值半年时间了,从原来-0.5%左右,变到了现在接近于0的水平,按照2008年年底到2009年年初“经验”推断,目前很可能是金价的一个低点。
当然,最后强调一句,不管黄金、股票还是比特币,本人只是提供观点判断,具体交易中:
自己决定仓位,自己担负责任。
投资有风险,入市需谨慎!