作者：陈思远
前言
1月3日，大成（上海）律师事务所的杨春宝律师和孙瑱律师发布《私募基金行业2021年度27个典型司法判例》，梳理了2021年终审的27个私募基金行业的典型判例，并对案件主要事实和裁判观点进行了总结。稍显遗憾的是，二位律师没有对这些判例进行评述。笔者认真读过之后，感觉至少其中10个案例还是值得多说几句的，遂成本文，供大家参考。本文仅对笔者认为值得关注的判决书原文进行摘录并作简要评析，如需了解案件全貌可通过中国裁判文书网查阅判决书全文。
一、江苏壹泽资本投资管理有限公司等与达孜县鼎诚资本投资有限公司等合伙企业财产份额转让纠纷（（2020）京民终114号）
【判决书原文】
壹泽资本公司上诉认为，稳嘉股权企业签订《转让合同》时不是合格投资者，穿透审查稳嘉股权企业的投资人壹泽资本公司、杨明亦不是合格投资者，诉争《转让合同》依法应当被宣告无效。对此本院认为，......《私募投资基金监督管理暂行办法》中关于私募基金合格投资者的规定并非法律、行政法规强制性规定。监管部门制定有关合格投资者适当性管理的制度，其目的主要在于保护投资者利益，避免不具有风险识别能力和风险承受能力的投资者进行投资而受到损失。故即便如壹泽资本公司所称稳嘉股权企业并非合格投资者，但由于稳嘉股权企业在明知自身并非合格投资者的情况下，仍然与中融信托公司签订《转让合同》，其损害的是自身利益，并未损害金融秩序与社会公共利益，《转让合同》的效力不受稳嘉股权企业是否为合格投资者的影响。
【要点简析】
1.根据本案中北京高院观点，在投资者明知的情况下，违反监管机构有关私募基金合格投资者适当性管理的规定，不属于原《合同法》第52条、《民法典》第153条、“九民纪要”第31条等规定的合同无效情形，不会影响《基金份额转让合同》的效力。
2.同理，根据本案裁判逻辑，在投资者明知的情况下，违反监管机构有关私募基金合格投资者适当性管理的规定，也不应影响《基金合同》本身的效力。
3.当出现投资者不满足合格投资者标准或者适当性匹配错误等情形时，管理人可能承担相应责任，且该等责任受到《基金合同》是否有效的影响。如《基金合同》有效，根据“九民纪要”第77条确定的原则，在管理人不能证明其已履行适当性义务的情形下，管理人应赔偿投资者的实际损失本金和利息；如《基金合同》无效，根据《民法典》第155条、第157条等规定，管理人需返还投资者的全部本金并赔偿损失（比如资金占用费），基金自始不能存续。
基于上述裁判观点和《基金合同》效力对管理人责任的不同影响，建议管理人在向投资者履行告知说明义务时，不仅应充分揭示产品风险并告知风险匹配结果，还应向投资者适当解释合格投资者标准、风险承受能力评估机制、适当性匹配规则等事项并做好留痕，以证明投资者对自身真实情况是否符合合格投资者标准、自身风险承受能力是否匹配产品风险等级等问题已经心中有数。
二、上海诺牧投资中心（有限合伙）等与北京中融稳达资产管理有限公司合同纠纷（（2021）京民终367号）
【判决书原文】
本院认为，本案的争议焦点为上海诺牧中心关于《股票收益权转让及回购合同》的性质为民间借贷故应认定合同无效，进而上海诺牧中心不应向中融稳达公司支付股权收益权对应的分红收益款的上诉理由是否成立。据此，本院分析如下：
第一，《股票收益权转让及回购合同》中明确约定，股票收益权系指基于数知科技公司股票所有权而享有的获得包括但不限于以下收益的权利，其中包括“自本合同生效之日起在任何情形下处置数知科技公司股票产生的收入……在任何情形下处置数知科技公司股票因送股、公积金转增、配股、拆分股权等形成的派生股票产生的收入……基于数知科技公司股票及数知科技公司股票的派生股票而获取的股息红利等……基于数知科技公司股票及数知科技公司股票的派生股票而产生的其他任何现金收入、财产性收益。”另外，合同中关于回购价款的计算和支付方式中还约定“股票收益权的回购价款为下二者孰高值：（1）转让价款×[1＋15%×基金成立日（含）至回购日（不含）之间的实际天数/365天]。（2）回购日B梅泰诺（300038）前二十交易日均价。”可见，该合同中约定的中融稳达公司的收益并非固定收益，15%/年的溢价款仅为最低收益，上述关于收益的约定与民间借贷中约定固定利息有所不同。
第二，案涉投资方式为股票收益权转让及回购，根据公司法的规定，公司股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。据此，资产收益具有财产权利的性质，属于公司股东依法享有的一项财产性权利，现行法律、行政法规对股权及其财产性权利的转让没有禁止性规定，故股权收益权可以独立转让。
第三，根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》第十条规定，私募产品的投资范围由合同约定，可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权以及符合法律法规规定的其他资产。案涉股票属于上市或挂牌交易的股票，中融稳达公司以其管理的中融稳达公司-稳达赢盈6号私募基金投资股权收益权符合私募投资基金的投资范围要求。
据此，案涉《股票收益权转让及回购合同》系签约各方的真实意思表示，其内容不违反法律法规的强制性规定，该合同合法有效，双方当事人均应当按照合同约定履行各自的义务。上海诺牧中心认为案涉合同性质为民间借贷故应认定合同无效，进而其不应向中融稳达公司支付股权收益权的上诉理由，没有法律依据，本院不予支持。
【要点简析】
1.根据本案中北京高院观点，股权收益权可以独立转让，且本案中案涉股权收益权为上市公司限售期股票收益权。（关于限售期股票收益权转让及回购的法律合规性问题，还可参考笔者另一篇文章：普通投资者能否在锁定期内开展限售股收益权转让与回购）
2.根据本案中北京高院观点，投资股权收益权符合私募投资基金的投资范围要求。值得注意的是，本案案涉股权收益权为上市公司股票收益权，而案涉“中融稳达—稳达赢盈6号私募基金”在中基协备案的基金类型为股权投资基金，并非证券投资基金。
3.在本案中，案涉合同约定“股票收益权的回购价款为下二者孰高值：（1）转让价款×[1＋15%×基金成立日（含）至回购日（不含）之间的实际天数/365天]。（2）回购日B梅泰诺（300038）前二十交易日均价”。法院据此认定“该合同中约定的中融稳达公司的收益并非固定收益，15%/年的溢价款仅为最低收益，上述关于收益的约定与民间借贷中约定固定利息有所不同”。
但是，实操中恐怕并非所有交易方都能接受上述第（2）项定价方式。而同样基于对被认定为民间借贷的忌惮，交易各方通常也会设计一些看似有别于固定对价的定价方式（比如对赌），但这些定价方式是否能像本案一样摆脱民间借贷嫌疑，还需要从业者在个案中审慎分析。
三、上海马洲股权投资基金管理有限公司与吕学端证券投资基金回购合同纠纷（（2021）沪74民终663号）
【判决书原文】
本院认为，案涉《基金合同》系双方真实意思表示，不违反法律、行政法规的强制性规定，合法有效。在《保证与回购协议》中，马洲公司向投资者吕学端就上述《基金合同》下的投资认购款、利息等，作出了明确固定回报的承诺以及连带责任保证。上述约定显然为刚性兑付约定，违反了《中华人民共和国信托法》第三十四条的强制性规定，为无效约定......但是，因马洲公司将吕学端的投资款实际并未用于股权投资而是用于出借，改变资金用途，违反了《基金合同》的约定，属于重大违约行为。因此，投资者吕学端不享有案涉基金中的相应份额，同时亦不应当承担相应的投资风险，马洲公司应当承担赔偿吕学端投资款本息的违约责任，且上述给付义务亦不应以基金清算为前提。
【要点简析】
1.案涉“上海马洲中闻渭南建设私募投资发展基金”为中基协备案的私募股权投资基金，本案中上海金融法院认为该基金管理人马洲公司向投资者吕学端作出的刚兑承诺因违反《信托法》第34条而无效。关于私募基金能否适用《信托法》本就存在争议，支持者认为《证券投资基金法》第2条为《信托法》预留了适用空间，但私募股权投资基金能否适用《证券投资基金法》尚且存疑。在此情形下，上海金融法院直接将《信托法》作为案涉私募股权投资基金刚兑条款无效的法律依据，值得从业者关注。
2.根据本案判决书披露内容，案涉《基金合同》并未规定何为重大违约行为，就违约责任也仅规定“承担赔偿责任”，但并未规定具体赔偿金额或计算方式。在此情形下，上海金融法院在本案中将管理人违反基金投资限制的行为直接界定为重大违约行为，并将相应违约责任直接认定为赔偿投资款本息，该等赔偿力度已不逊于“九民纪要”对未尽适当性义务所致赔偿责任的规定。
3.根据本案判决书披露内容，案涉私募基金并未直接出借资金，而是进行了名股实债投资，并最终招致上述赔偿投资者本息的责任。今后，管理人在衡量名股实债投资的违规成本时，恐怕更需三思而后行。
四、张青慧、江苏中杏艺禾资本管理有限公司与第一创业证券股份有限公司、王福斌等财产损害赔偿纠纷（（2020）苏01民终5949号）
【判决书原文】
......经查，中杏艺禾公司在向张青慧销售案涉基金过程中，制作了《私募基金投资者风险识别能力和承受能力调查问卷（个人版）》、通过张青慧填写上述调查问卷的方式对张青慧的风险识别能力和风险承受能力进行综合评估。该调查问卷内容包括基本信息、财务状况、投资知识、投资目标、风险偏好等五部分内容，问题设置符合中国基金业协会发布的《私募投资基金投资者风险问卷调查内容与格式指引（个人版）》的基本要求。......判断张青慧的风险识别能力和风险承受能力应当根据调查问卷的所有答案进行综合评价，而非针对某一特定问题的答案作出。中杏艺禾公司根据张青慧所选择的问题答案得分为88分，得出张青慧风险偏好为积极型、适合的基金产品评级为高风险等级的评估结果，并无不当。......且张青慧填写的调查问卷首页抬头已经以黑体加粗字体记载“风险提示：私募基金投资需承担各类风险，本金可能遭受损失”。张青慧是否购买案涉基金，是其衡量风险和收益后作出的选择。结合中杏艺禾公司提交的由张青慧签名确认的《私募投资基金风险揭示书》《私募产品合格投资者参与私募产品承诺书》的具体内容，可以证明张青慧系合格投资者，中杏艺禾公司已明确充分告知张青慧投资风险。鉴于上述分析，本院认为中杏艺禾公司向张青慧销售的案涉基金风险等级并未超过张青慧测评得出的风险承受能力，即中杏艺禾公司在向张青慧销售案涉基金过程中已履行了适当性义务......
......本案中，中杏艺禾公司作为案涉基金的管理人，应当按照案涉基金合同约定，如实向投资者披露基金投资、资产负债、投资收益分配、基金承担的费用和业绩报酬、可能存在的利益冲突情况以及可能影响投资者合法权益的其他重大信息，不得隐瞒或者提供虚假信息。经查，案涉基金于2016年6月6日在中国证券投资基金业协会备案，案涉基金合同约定的基金存续期限为15个月（前12个月为投资期，后3个月为退出期），中杏艺禾公司却于2017年1月23日申请撤销该基金备案。基金撤销备案事项显属明显影响投资者合法权益的重大信息，但中杏艺禾公司并未将该重大信息告知投资者。中杏艺禾公司作为基金管理人，其上述行为明显违反法律规定和合同约定，应当认定其作为基金管理人未履行诚实信用、谨慎勤勉义务，具有重大过错......
......如果中杏艺禾公司在2017年1月23日撤销案涉基金备案后至2017年7月1日南京文交所暂停交易前履行信息披露义务、终止基金合同、成立清算小组进行清算，亦不至于导致目前基金无法结算的后果，故中杏艺禾公司的过错行为与张青慧的损失之间具有因果关系，中杏艺禾公司应当予以赔偿。一审关于中杏艺禾公司在向张青慧进行赔偿后，其在清算时为张青慧保留的现金及非现金资产份额可由中杏艺禾公司自行处理的认定，亦无不当，应予维持......驳回上诉，维持原判。（原判即中杏艺禾公司赔偿张青慧投资本金及利息）
【要点简析】
1.案涉基金管理人向法院提交了投资者签署的《私募基金投资者风险识别能力和承受能力调查问卷（个人版）》、《私募投资基金风险揭示书》和《私募产品合格投资者参与私募产品承诺书》，二审法院南京中院据此认定案涉基金管理人中杏艺禾公司已履行适当性义务。笔者认为，这一认定或可作为适当性义务证明材料的最低标准，但不一定具有普适性。在本案中，基金管理人未向法院提交投资者签署的《投资者基本信息表》、《风险匹配告知书及投资者确认函》、“双录”文件等重要材料，难言已充分证明其已履行适当性义务。
2.根据本案中南京中院观点，判断投资者的风险识别能力和风险承受能力应当根据调查问卷的所有答案进行综合评价，而非针对某一特定问题的答案作出。因此，尽管案涉投资者有“保守投资，不希望本金损失，愿意承担一定幅度的收益波动”的回答，但南京中院仍然支持案涉基金管理人基于投资者所有回答总得分得出投资者匹配高风险等级产品的结论。然而，这一结论不仅没有得到本案一审法院的支持，甚至此前在其他案件中终审法院也曾作出相反认定（比如在（2018）京01民终8761号案件中，北京一中院的观点就与本案中南京中院完全相反），值得从业者高度关注。（关于投资者适当性管理问题，还可参考笔者另一篇文章：“九民纪要”下私募投资基金投资者适当性管理中易被忽视的几个问题）
3.根据本案判决书披露内容，案涉《基金合同》并未规定何为重大过错，就违约责任也仅规定赔偿直接损失，但并未规定具体赔偿金额或计算方式。在此情形下，南京中院将管理人的信披违规行为直接界定为重大过错，并将相应违约责任直接认定为赔偿投资款本息。同前述案例三相同，该等赔偿力度不逊于“九民纪要”对未尽适当性义务所致赔偿责任的规定。从案例三、案例四来看，除未履行适当性义务之外，管理人违反基金投资限制、违反信披义务均可能导致其承担赔偿投资者本息的责任。
五、王彩玲等与光大兴陇信托有限责任公司侵权责任纠纷（（2021）京02民终5383号）
【判决书原文】
本院认为，本案中，王彩玲以光大信托违反适当性义务和违规放款等为由，起诉光大信托，要求光大信托承担侵权责任，赔偿60万元本金损失。......认定光大信托在本案中承担赔偿责任的前提为，王彩玲在案涉资管计划项下的损失已经确定。
......根据《资管合同》第五十五条“（二）资产管理计划财产清算程序”之规定，资产管理计划合同终止后，应当对资产管理计划进行清算，对资产管理计划财产进行估价和变现。因大通阳明6号集合资产管理计划项下的债权已得到全额清偿，在未进行清算、未对资产管理计划财产进行估价和变现前，该资产管理计划的收益尚未最终确定，损失亦不明确。
因案涉资管计划未进行清算，王彩玲亦未依法通过诉讼或仲裁程序要求大通资管清算或赔偿损失，截止目前，王彩玲在案涉资产管理计划中的收益并未最终确定，损失亦不明确。故王彩玲要求光大信托承担侵权责任，赔偿60万元本金损失，缺乏事实和法律依据。一审法院判决驳回王彩玲的诉讼请求，并无不当。王彩玲可在资管计划清算、损失最终确定之后，另行依法向光大信托主张相关权利。
【要点简析】
1.关于未尽适当性义务所致赔偿责任，“九民纪要”第77条规定“应当赔偿金融消费者所受的实际损失”，“实际损失为损失的本金和利息”，即赔偿范围系损失的本金和利息，而不是全部本金和利息。本案中北京二中院在案涉损失尚不明确的情况下驳回投资者的诉讼请求，符合“九民纪要”的上述规定。
2.但是，基金未进行清算时，投资者是否就一定无法要求损失赔偿呢？前述案例三、案例四中的法院给出了与本案中北京二中院不同的答案，值得私募基金管理机构关注。在案例三中，上海金融法院通过认定“投资者吕学端不享有案涉基金中的相应份额”，实现了赔偿不以基金清算为前提；在案例四中，南京中院通过认定“中杏艺禾公司在向张青慧进行赔偿后，其在清算时为张青慧保留的现金及非现金资产份额可由中杏艺禾公司自行处理”，亦实现了对投资者索赔要求的支持。遗憾的是，上海金融法院、南京中院在判决书中并未就上述认定指明法律依据或进一步说理。当然，如果现有证据已经足以证明投资损失的，当然不需要等到基金清算后再行赔偿，相关案例参见上海金融法院作出的（2021）沪74民终1478号判决。
六、北京市中小企业服务中心与北京星云清科投资中心（有限合伙）等股权转让纠纷（（2021）京01民终6257号）
【判决书原文】
......星云中天中心作为星云创业公司的管理公司，存在违反《委托投资及管理协议》约定的行为，中小企业中心主张根据《投资人协议》第二十五条规定，要求星云中天中心、星云清科中心收购其股权，具有事实和法律依据。
一审法院从鼓励交易原则出发，认为不宜轻易认定触发回购条件，违约程度应达到导致合同目的无法实现，且对星云创业公司投资权益造成损害的情况下，才能认定回购条件成立。
对此本院认为，......缔约自由原则和合同严守原则是合同法的基本原则，不能轻易突破。......《投资人协议》约定如管理公司即星云中天中心违反《委托投资及管理协议》约定，中小企业中心有权要求星云中天中心、星云清科中心回购股权，并未附加违约程度需达到合同目的无法实现、造成投资人或者星云创业公司损失等限制性约定，在此情况下，人民法院不宜突破合同约定，对合同条款作出限制性解释。
其次，对于合同目的能否实现的理解，不宜仅从是否造成损失角度考虑。中小企业中心系政府引导基金的受托投资人，其机构性质、资金来源客观上要求其对国有资产保值、增值负有较高的注意义务。就本案而言，中小企业中心并不直接参与星云创业公司具体的经营管理，其对于投资项目及收益的管控，是通过对管理人星云中天中心的管理、控制实现，最终体现为《委托投资及管理协议》约定以及法律、法规等的规定，在客观上，中小企业中心必然对星云中天中心从事经营行为合法、合规、合约性有较高的要求，否则，其可能会面临较高的投资风险。换而言之，避免因管理公司的行为引发投资风险，亦是中小企业中心实现投资目的的方式。故在星云中天中心存在违约行为的情况下，中小企业中心经评估后认为已影响其投资目的的有效实现，选择要求星云中天中心和星云清科中心回购股权、退出投资企业，不仅是其合同目的的体现，而且是最终实现合同目的的保障。
【要点简析】
在案涉《投资人协议》明确约定违约回购条款且违约行为确已发生的情况下，一审法院认为违约程度应达到导致合同目的无法实现方可触发回购条款，这显然缺乏法律依据，二审法院北京一中院对此予以纠正，笔者认为是完全正确的。
但是，北京一中院并未就此打住，而是进一步对案涉合同目的能否实现进行了分析。北京一中院认为，案涉国资背景投资人的机构性质、资金来源客观上要求其对国有资产保值、增值负有较高的注意义务，避免因基金管理人的行为引发投资风险亦是其实现投资目的的方式，故在案涉基金管理人存在违约行为的情况下，国资背景投资人经评估后认为已影响其投资目的的有效实现，并要求执行回购条款，不仅是其合同目的的体现，而且是最终实现合同目的的保障。
试想一下，假如合同并未作出违约回购或其他类似约定，上述关于国资背景投资机构投资目的特殊性的认定，是否将在某种程度上降低国资背景投资机构依据《民法典》第563条等相关规定行使合同法定解除权的门槛？私募基金管理人在募集政府引导基金等国资背景投资者时，值得对此予以特别关注。
七、德清厚道泰宇管理咨询合伙企业、德清元古投资咨询有限公司、张光琼与公司有关的纠纷（（2021）浙05民终290号）
【判决书原文】
......厚道泰宇企业系有限合伙企业，元古投资咨询公司系合伙企业的执行事务合伙人，张光琼系合伙企业的有限合伙人，张光琼对合伙企业和执行合伙事务人享有的知情权系法定权利，该权利与厚道泰宇企业、元古投资咨询公司根据《私募投资基金信息披露管理办法》规定的保密义务并不冲突，因此，张光琼有权查阅合伙企业会计账簿等财务资料。第二，厚道泰宇企业、元古投资咨询公司一审提供的合伙企业信息披露报告无法显示该企业具体的财务及经营情况。现张光琼要求查阅财务资料及合伙事务执行情况报告，厚道泰宇管理咨询企业、元古投资咨询公司应当依法予以提供。第三，关于张光琼查阅的具体范围。会计账簿作为合伙企业重要的财务资料，其上的数据来源于会计凭证，只有会计账簿全面、真实、客观地反映会计凭证，才能真实反映合伙企业的资产经营状况。合伙人在行使会计账簿查阅权时，对于会计账簿内容的真实性、完整性的判断，必然要借助会计凭证的查阅才能实现。合伙人也只有通过查阅原始凭证才能知晓会计账簿的记录与合伙企业的实物、款项的实有数额是否相符，与会计凭证的有关内容是否相符，才能真正地使合伙人了解和掌握合伙企业的经营和财务状况，充分保护合伙人的知情权。因此，一审认定张光琼有权查阅的企业财务资料包括会计凭证、会计账簿、财务会计报告等，本院予以支持。......张光琼并非专业财务人员，在其本人在场的情况下，由其委托的会计师事务所、注册会计师或者具有会计从业资格证书且在会计师事务所任职的专业会计人员辅助进行查阅，有助于张光琼在合理期限内完成查阅，同时确保厚道泰宇企业的正常经营，一审判决不存在超越张光琼诉讼请求的情形。
【要点简析】
1.根据本案中浙江湖州中院观点，即便《基金合同》未就投资者知情权作出约定，但有限合伙型基金基于《合伙企业法》（同理，公司型基金基于《公司法》）的规定，投资者对基金财务和经营状况的知情权为法定权利，该权利同私募基金管理人的保密义务并不冲突。基金管理人仅按照中基协规定的内容或模板向投资者提供信披报告的，并不足以阻却投资者要求进一步查阅具体财务资料和合伙事务执行情况的权利。
2.根据本案中浙江湖州中院观点，即便《基金合同》未约定投资者知情权的具体内容，且《合伙企业法》第28条亦仅对查阅会计账簿作出明确规定（《公司法》第33条亦未规定股东有权查阅会计凭证），但投资者仍有权查阅会计凭证、会计账簿、财务会计报告等财务资料，且有权委托专业会计人员陪同辅助。
为维护全体投资者合法权益、避免类似争议，建议各方在《基金合同》中对信息披露和投资者知情权的具体内容作出明确约定，并可考虑对该等权利的行使程序、限制条件、救济路径等作出进一步约定（比如，可参照《公司法》第33条第二款的规定）。
八、武汉科技创业天使基金合伙企业、武汉正光恒远科技有限公司合同纠纷（（2021）鄂民申356号）
【判决书原文】
（一审法院武汉江夏区法院认为）......关于本案法律关系的定性，增资方案3.1约定的内容得以履行完毕，确认天使基金出资50万元持有正光公司20%股权，另250万元注入公司资本公积，实质为天使基金对正光公司享有的250万元债权。......天使基金主张的回购对象、回购价格以及连带责任的主张应予支持。但其主张的数额应仅限于股权，即50万元，而不可及于250万元债权，即不可适用补充协议约定的股权回购条款。
（二审法院武汉中院认为）......天使基金上诉的核心观点系计入资本公积的250万元投入，应当作为股权被回购，一审认定该250万元为正光公司对天使基金的债务，适用法律错误。......一审认定该250万元系天使基金对正光公司享有的债权，适用法律并无不当。......在天使基金未提交经法定程序将计入资本公积金的250万元转化为公司的注册资本的证据的情况下，天使基金主张该已计入资本公积金的250万元对应的股权回购款，于法无据。
（湖北高院认为）......天使基金依据《补充协议》的约定要求正光公司及其老股东回购己方通过增资所持20%股份，具有事实依据，但其要求将已计入正光公司资本公积金的250万元算作股权回购价款并计收利息，于法无据。
【要点简析】
有观点认为，案涉天使基金屡遭败诉的主要原因是案涉协议对股权回购价款约定不清晰，使得包括法院在内的各方有了任意解释的空间。如果仅是如此，基金管理人们今后多加注意即可。但可怕的是，笔者细读本案判决书后发现，导致案涉天使基金屡遭败诉的真正原因，似乎是本案中三级法院对“增资款部分计入注册资本、部分计入资本公积”的认知。
在本案中，天使基金作为新股东以总额300万元向正光恒远公司增资，其中50万元计入公司注册资本，250万元计入公司资本公积。案涉协议对股权回购价格是这样约定的：“以甲方持有公司全部股权对应的经审计的净资产和转让时点按照每年10%利率计算的本利和二者较高者确定”。案涉协议同时约定：“投资成本指甲方向公司增资的金额。即增资方的增资成本为300万元”。案涉天使基金反复向法院强调，股权回购条款中的“本”是指“增资成本”。
从本案判决书原文可知，三级法院其实并未对上述“本”的涵义和回购价格计算方法作出不同的解释，而是认为这种计算方法本身是错误的。换言之，即使将上述“本”直接改为“300万元”，也不会得到案涉法院的支持。根源在于三级法院均认为计入资本公积的250万元与股权无关，那么既然是股权回购价款，自然不能将其纳入计算范围。如果本案中真实裁判逻辑确如笔者所分析，那么在完善股权回购条款的同时，恐怕多研究研究争议管辖条款来的更为现实。
九、贾斌与杭州链反应投资合伙企业（有限合伙）股权转让纠纷（（2021）京民终431号）
【判决书原文】
一审法院认为，《增资协议》中约定的杭州链反应企业出资义务及贾斌在一定条件成就时的股权回购义务，在性质上属于“对赌协议”或“估值调整协议”，其一般制度设计为，投资人和处于对外融资阶段的目标公司或其股东合意预设某一特定的商业目标，并约定如在特定期间届满时该商业目标成就，则目标公司对投资人享有要求让渡股权、增加投资额等请求权，以弥补目标公司实际价值在缔约之初被低估的损失；反之，如商业目标未成就，则投资人对目标公司或其股东享有要求股权回购、利益补偿等请求权，以保障投资人资本退出渠道的顺畅和资金安全。该制度设计的初衷为一方出于公司经营所需进行融资，另一方为追求收益进行投资，投资方的根本目的并非为成为公司股东，取得公司经营权。具体到本案，从双方签订《增资协议》的目的来看，麒麟公司及原有股东意在通过增加注册资本的方式，进一步完善公司治理，充实公司发展所需的资金，以扩大经营规模，提升行业地位。而杭州链反应企业因看好麒麟公司发展前景，愿意通过认缴新增注册资本的方式，成为其股东。杭州链反应企业注资后，其持股比例仅为13.33%，无证据证明其实际控制、经营麒麟公司。且在杭州链反应企业注入资金后，麒麟公司估值明显增加，贾斌作为该公司最大的股东，显然是从中受益的，根据权利义务相一致原则，在双方未明确约定股权回购价款的情况下，贾斌应按照杭州链反应企业投资金额支付股权回购价款。
（二审法院）本院认为，首先，......案涉《增资协议》系作为投资方的杭州链反应企业与目标公司麒麟公司及其股东贾斌订立，包含了股权转让、股权回购等对未来不确定的目标公司的估值进行调整的内容。《增资协议》属于实践中俗称的“对赌协议”。“对赌协议”之所以通常作出股权回购、业绩补偿等安排，其目的就是为了对投资方的投资安全提供保障；其次，在贾斌与杭州链反应企业相关人员关于股权回购的微信沟通中，贾斌亦认可回购价款按照本金4000万元加利息的方法计算。综上，一审法院判决贾斌按照投资金额支付股权回购价款并无不当。
【要点简析】
1.在本案中，案涉《增资协议》约定了股权回购条款，但却没有约定回购价款的计算方式。在此情形下，北京三中院、北京高院认定股权回购条款的性质为“对赌协议”，并认为“对赌协议”的目的是保障投资方的资金安全，故回购价款应当以投资金额为基数计算。
值得注意的是，在本案中，法院在案涉协议未明确约定股权回购价款的情况下，根据上述认定逻辑，确定回购价款应为投资金额。那么，假如案涉协议明确约定了回购价款计算方式，法院是否也可能依据上述认定逻辑（即回购价款应当以投资金额为基数计算），对回购价款计算方式的合理性进行判断呢？
2.在本案中，案涉投资方（杭州链反应企业）以人民币4000万元增资入股，其中19.8788万元进入麒麟公司注册资本，3980.1212万元进入麒麟公司的资本公积。在案涉协议压根没有约定股权回购价款计算方式的情况下，北京两级法院仍最终认定股权回购价款以4000万元为基数确定，这与案例八中湖北三级法院的认定截然相反，值得从业者关注。
十、江苏源天投资有限公司、无锡昌硕市政基础设施一期投资中心与无锡市市政公用产业集团有限公司纠纷（（2021）苏02民终2544号）
【判决书原文】
本院认为：根据《合伙企业法》第四十九条中“一致同意”的字面解释，作出除名决议的合伙人应是两个或两个以上，因此适用应是合伙人为三个或三个以上，在仅有两个合伙人的合伙企业中，当一方诉求另一方除名时，不存在“经其他合伙人一致同意”的情形，即在仅有两个合伙人的合伙企业中，一方无权对另一方作出除名决议。......涉案合伙企业昌硕中心系仅有两个合伙人的合伙企业，如果合伙人源天公司存在违反合同约定或法律规定的情形，致使合伙企业无法继续正常经营，市政公司可以通过要求清算后解散合伙企业的途径解决更为合适。......因此，源天公司要求确认市政公司以昌硕中心的名义于2020年7月24日作出的“除去源天公司在昌硕中心中执行事务合伙人、普通合伙人等身份”的决议无效请求，本院予以支持。
【要点简析】
1.根据本案中江苏无锡中院观点，在仅有两个合伙人的合伙企业中，一方无权对另一方作出除名决议。如一方合伙人的违约行为足以致使合伙企业无法继续正常经营，另一方合伙人可以要求清算解散合伙企业。
2.在实操中，只有一个直接投资者的私募基金也并不少见。如果有限合伙型私募基金存在该等情形，建议各方谨慎约定除名机制及相应违约责任，或可考虑将除名触发情形及相应违约责任纳入清算解散条款，以免相关权利保障措施落空。
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